Sumário executivo

Efeitos especiais para o crescimento, a inflação está agindo. Esperamos um momento econômico lento à frente, com o PIB global crescendo menos de +3% entre 2024 e 2025. Enquanto o crescimento nas economias avançadas permanecerá estável em +1,6% em 2024, ele desacelerará para +4% (-0,3 pp) nos mercados emergentes, principalmente impulsionado pela Ásia, excluindo a ASEAN e os países latino-americanos. A divergência no desempenho de crescimento entre os EUA e a Europa a partir de 2023 deve se estreitar a partir do segundo semestre de 2024. Os EUA devem crescer +1,7% em 2025 após +2,4% em 2024, enquanto o crescimento da Zona do Euro deve acelerar para +1,5% em 2025 após +0,7% em 2024, com base no próximo efeito positivo da renda real. O comércio global está saindo da recessão, mas a recuperação será limitada pelo excesso de estoque. As tensões geopolíticas contínuas também podem limitar o ressurgimento das exportações chinesas, enquanto as pressões negativas abundam internamente e os formuladores de políticas intensificam o afrouxamento fiscal e monetário para amortecer a desaceleração econômica. Enquanto isso, a inflação deve se aproximar da meta até o verão. O aumento da inflação central sequencial na Europa e nos EUA nos últimos meses reacendeu preocupações. No entanto, acreditamos que a desinflação continuará: na Europa, devido à demanda doméstica estagnada prolongada e ao desenrolar das restrições de oferta remanescentes, e nos EUA porque a demanda agregada está agora claramente diminuindo.

A reviravolta tão esperada dos banqueiros centrais: A mudança de rumo no verão. Cuidado com a última chamada para a política fiscal. O Fed deve mudar de rumo em julho e entregar um total de 100 pontos-base (bps) em cortes de taxa até o final de 2024, em meio ao progresso na inflação. O Banco Central Europeu será compelido a cortar as taxas antes do Fed devido a um cenário econômico divergente marcado por inflação mais baixa e produção estagnada. Essa ligeira precedência pode exercer pressão descendente sobre o euro. O Banco da Inglaterra deve mudar de rumo em agosto, pois a economia já está atingindo o fundo. Ao mesmo tempo, quase todos os principais mercados emergentes iniciarão um ciclo de corte cauteloso para evitar perturbar os fluxos de portfólio. A consolidação fiscal na Europa será examinada e poderá reduzir até -1 ponto percentual do crescimento acumulado do PIB europeu em 2024-25. Nos EUA, os resultados das eleições de novembro determinarão o rumo da política fiscal, industrial, comercial e certamente monetária. Essa bifurcação de políticas pode aumentar a divergência transatlântica.

Alguém tem legendas para os mercados? O pouso suave de 2024 é o trailer; 2025 será repleto de ação. Os mercados continuam a navegar em um contexto de equilíbrio instável, no qual tanto os rendimentos fixos quanto as ações continuarão a ser influenciados pela reflação, geopolítica, gastos elevados com defesa, esforços de reshoring, avanços em inteligência artificial e a transição para uma economia mais verde. Nesse contexto, esperamos que as taxas de juros de longo prazo diminuam em 2024 e 2025, à medida que a pressão ascendente dos fatores de oferta e as taxas terminais mais altas restrinjam uma queda significativa (3,8% para os títulos de 10 anos dos EUA e 2,2% para os títulos de 10 anos da Bund em 2024). O crédito corporativo continuará a se destacar com base em balanços sólidos, taxas de inadimplência normalizadas e forte demanda dos investidores. Nesse contexto e com o auxílio da esperada mudança de rumo da política no segundo semestre de 2024, esperamos que os spreads de crédito permaneçam próximos aos níveis atuais nos próximos dois anos: ~100-120 pontos-base para grau de investimento e 350 pontos-base para alto rendimento. Por fim, os mercados de ações continuarão a oscilar entre temas de curto e longo prazo, com a IA e o reshoring sendo as forças dominantes no momento. Fortes ganhos anteriores e futuros, combinados com um momento econômico mais resiliente do que o esperado, devem definir o ritmo para que o momento atual das ações se torne estrutural, mas acreditamos que a maioria das boas notícias já foi precificada, deixando pouco espaço para surpresas positivas no futuro. Consequentemente, esperamos retornos próximos a dois dígitos (~10% de desempenho anual), enquanto reduzimos ligeiramente nossas projeções para 2025 para retornos de um dígito médio.

A trama é um pouco difícil de acompanhar para as empresas - embora a premissa seja intrigante. A lucratividade corporativa será testada, uma vez que o poder de precificação está diminuindo na maioria dos setores de manufatura, enquanto algumas exceções no setor de serviços ainda persistem (transporte, armazenamento e serviços de alimentação e acomodação). Não surpreendentemente, espera-se que um número crescente de empresas implemente cortes de custos nos próximos trimestres. O capex está desacelerando devido às perspectivas de crescimento lentas, taxas de juros elevadas e taxas de utilização de capacidade mais baixas. Taxas de juros mais baixas à frente significam que o muro de pagamento da dívida corporativa (40-50% da dívida devida até 2026) deve ser gerenciável, sem grandes contratempos. No entanto, setores altamente alavancados podem estar cada vez mais em dificuldades, mantendo as insolvências empresariais em níveis elevados: esperamos que elas aumentem ainda mais em 2024 (+9% após +7% em 2024) antes de se estabilizarem em níveis elevados em 2025. Quatro em cada cinco países verão aumento das insolvências empresariais em 2024 (+12% a/a em média), com os maiores aumentos provavelmente nos EUA (+28% a/a), Espanha (+28%) e Holanda (+31%).